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期债逢低做多为宜

作者:李明玉  2020/6/22 21:33:04  

  近期受特别国债超市场预期的全部市场化发行、央行宽松操作整体较为克制以及市场风险偏好不断回升等影响,国债期货再度跌至平台位置附近。自从财政部公布特别国债发行计划以来,给债市带来较大的冲击,但是6月19日财政部表态将适当减少其他利率债的发行,同时加强与央行等部门的协调,共同为特别国债的发行创造良好条件。叠加此前国常会再提降准稳定政策预期。因此,后期供给端对债市的冲击将逐渐缓解,未来债市的走势将重回基本面逻辑。后期来看,经济弱复苏确认、未来经济数据将有反复、央行货币政策维持宽松态势、美国疫情二次爆发概率不断提升、地缘政治事件频发等,基本面、政策层面对债市有支撑增强,建议轻仓试多,但是波动将加大。

  经济确认弱复苏,长端利率不存在大幅上行基础。5月经济数据显示,随着复工、复产不断推进,供给和需求两端都在继续回暖。但受内、外需拖累,经济修复动能有所转弱,经济弱复苏基本确认。具体看,复工复产以来上游生产端和原材料消耗恢复明显,但下游终端消费需求恢复缓慢,叠加雨季等因素,上游的反弹已经开始出现乏力迹象。此外,从6月以来高频数据已经看出经济修复动能有继续放缓迹象。从需求端看,受季节性降雨等影响,水泥价格开始下跌,水泥磨机开工率以及出货量都继续走弱,螺纹钢库存去化边际放缓。整体看,经济供过于求的格局并没有发生根本性改变,总需求不足仍然是当前经济面临的主要问题。后续上下游之间的矛盾以及流动性边际收紧的影响将逐步显现出来,进一步制约经济“V”形反弹的力度和斜率,数据不超预期便是利好债市。中期来看,随着美国大选日临近,特朗普可能会再度发难中国,需关注中美摩擦的不确定性,尤其进口生鲜检测出新冠病毒的情况下,中美贸易第一阶段协议的完成可能也面临一些障碍。

  利率债供给压力最大阶段已经过去。近期财政部公布特别国债发行计划,已经于6月18日分别发行5年期500亿元和7年期500亿元特别国债,剩余的预计在7月底发完。市场担心特别国债市场化发行造成供给冲击。从近期市场表现来看,冲击较大。不过上周五财政部称,为保障抗疫特别国债平稳顺利发行,将充分考虑现有市场承受能力,加强与一般政府债券发行的统筹,适当减少6、7月一般国债、地方债发行量,为特别国债发行腾出市场空间。按照大体均衡的原则,尽可能平滑各周发行量,稳定市场预期。同时,财政部还将加强与人民银行等部门的协调配合,共同为特别国债发行创造良好市场环境。

  因此后期来看,利率债供给方面的冲击有限。一方面,鉴于接下来的经济格局是“经济弱复苏+疫情有反复+风险偏好整体下行”,预计央行会通过公开市场操作、降准等方式维持宽松的流动性。另一方面,前期已经大量发行地方政府债,6—7月即使叠加1万亿元的特别国债,预计6—7月单月的地方债和国债的净发行额不会高于5月。整体判断特别国债发行对债市构成冲击最大的阶段已经过去。

  管理层再度吹暖风,降准不会缺席。6月下旬以来,国内经济数据进入空窗期,市场的关注点再度聚焦于央行的货币政策走向。近期关于央行货币政策的表态较多,基本都是安抚市场情绪,强调货币政策仍将保持合理充裕不会轻易转向,不断向市场吹暖风。尤其是李克强总理在国务院国常会上再提通过降准、再贷款引导利率下行。我们参考2017年9月到2020年3月的规律,“降准”可能于近期落地。从国常会提及降准,到后续央行落实的时间差来看,除普惠金融降准之外,一般在两周之内。

  国常会强调“引导债券利率下行”“降准”,有助于扭转市场预期。前期利率债的回调中,对货币政策边际收紧的担忧是其中一个重要影响因素。央行5月、6月MLF缩量续作,主要以逆回购对冲地方债发行,再加上创新直达实体经济的货币政策工具,使得部分投资者预期发生变化。但值得注意的是,尽管央行投放资金上发生一些变化,但人民银行也在试图通过加强市场沟通,避免市场产生过度悲观预期。结合财政部表态将加强与央行等部门的协调配合,共同为7月底之前发完的特别国债发行创造良好市场环境。因此,整体上看,上述的表态基本打消了市场对于近期货币政策开始转向、债市进入熊市的悲观预期。    

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